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原标题:全球股市缘何共振上涨,外资为何持续流入

作者:燕翔、战迪、许茹纯、朱成成

来源:追寻价值之路

核心观点

2019年初以来的这轮牛市行情是全球权益市场的共振上涨而非A股的“独舞”,上涨的起点几乎和2019新年同步,从整体涨幅来看,发达市场的权益指数和新兴市场的权益指数并没有像去年那样呈现明显的分化,无论是涨幅还是节奏都具有很强的一致性。如果说超跌后的补涨是此轮股市上行的直观逻辑,那么美联储加息周期的结束、贸易战的缓和以及中国积极的政策应对则是这一轮共振上涨背后重要的催化剂,目前来看,全球都进入了一个政策周期和经济周期的博弈,如果基本面边际不发生明显恶化,那么全球权益市场的共振上涨格局今年仍然可期。

2019年以来全球股市上涨形成共振

2019年初以来的这轮牛市行情是全球权益市场的共振上涨而非A股的“独舞”,上涨的起点几乎和2019新年同步,从整体涨幅来看,发达市场的权益指数和新兴市场的权益指数并没有像去年那样呈现明显的分化,无论是涨幅还是节奏都具有很强的一致性。如果说超跌后的补涨是此轮股市上行的直观逻辑,那么美联储加息周期的结束、贸易战的缓和以及中国积极的政策应对则是这一轮共振上涨背后重要的催化剂,目前来看,全球都进入了一个政策周期和经济周期的博弈,如果基本面边际不发生明显恶化,那么全球权益市场的共振上涨申博国际平台格局今年仍然可期。

全球权益市场一改18年颓势,共振上行涨势喜人

2018年对于全球权益市场来说都是让人失望的一年,在国信策略组日常跟踪的全球主要股票市场指数中,除了圣保罗IBOV申博官网注册ESPA和孟买SENSEX30指数之外,其他股指悉数下跌,平均跌幅超过10%,新兴市场相较发达市场指数跌幅更甚,A股更是雄冠全球跌幅惨烈。然而从年初以来A股持续上涨,两融余额再破万亿,上证综指已经在市场纠结究竟是反弹还是反转的时候收获了20%多的惊人涨幅。

与其纠结A股是不是超跌反弹,不如我们用更广阔一点的视角去看待这轮上涨。如果我们将全球主要几个股票市场的指数放在一起(实线代表新兴市场,虚线代表发达市场),可以发现2019年初以来的这轮牛市行情是全球权益市场的共振上涨而非A股的“独舞”,上涨的起点几乎和2019新年同步,各国的股指基本在2018年12月27日左右同时触底。

A股在这轮牛市行情中是远远领跑的,从整体涨幅来看,发达市场的权益指数和新兴市场的权益指数并没有像去年那样呈现明显的分化,无论是涨幅还是节奏都具有很强的一致性。

除了超跌,权益市场的上涨还有什么逻辑?能否持续?

2018年权益市场普跌,各国权益市场估值基本都已跌至历史底部,然而在全球经济并未出现实质性的边际恶化之前,权益市场的“未卜先知”显然意味着“跌多了”。因此这一轮全球股市的共振上行,前期超跌是最直观的逻辑。如果我们把指数涨跌幅拆解成估值(PE)和盈利(EPS)的涨跌幅,可以发现这轮上涨基本都是在拔估值。

如果说超跌后的补涨是此轮股市上行的直观逻辑,那么美联储加息周期的结束、贸易战的缓和以及中国积极的政策应对则是这一轮共振上涨背后重要的催化剂,目前来看,全球都进入了一个政策周期和经济周期的博弈,如果基本面边际不发生明显恶化,那么全球权益市场的共振上涨格局今年仍然可期。

从弹性上看,新兴市场或许空间更大

在权益市场普跌,全球经济增速放缓成为资本市场一致共识之后,大家其实更关心的是美国“一枝独秀”的格局结束后,哪些经济体能够率先走出下行周期,具有更大的弹性,这个时候,往往市场就想到了去年惨不忍睹的新兴市场。

经济数据非常及时的“验证”了市场的猜想。从PMI数据看,新兴市场整体的制造业PMI已经出现了触底反弹,分国家看,众多重要的新兴市场国家2019年以来的制造业PMI确实非常给力,对比之下,发达市场国家的数据并没有看到明显向好的迹象。

当然,仅仅一两个月的数据很难说明新兴市场已经率先走上了复苏的道路,基本面拐点的到来还需要后续数据的跟踪确认,虽然对于市场的情绪来说,这已经是一个很大的鼓舞了。而美联储加息周期的结束将逐步引导国际资本更多的流向新兴市场,同时贸易战的缓和能为新兴市场带来更大的边际收益。目前来看,新兴市场的估值水平仍然是明显低于发达市场的。而中国作为新兴市场国家中增速持续稳定较高的良好标的,势必能吸引更多的机构投资者实现估值体系的国际化重构。(关于全球股票市场估值体系的分析,参见我们之前的报告《A股、港股估值趋同与国际化的可能性》)

美联储加息趋缓利好全球权益市场

美联储加息进程的结束利好权益市场

美联储作为全球央行的风向标,缩表进程的结束意味着全球权益资产的重估。随着美国经济增速的放缓,美联储态度逐渐由“鹰”转“鸽”,美联储主席鲍威尔日前表示,目前的政策利率处于适当的位置,“并未急于感到”需再次调整利率水平,目前正在观察全球经济放缓对美国经济的影响。从估值的角度来说,加息周期的结束意味着权益资产吸引力的上升,从美股估值的历史走势来看,几乎每一次降息周期都伴随着一次完整的美股上涨周期。

美元弱周期中资本蜂拥进入新兴市场

从全球范围看,美元指数的变化对海外股市波动是有直接影响的,美元弱周期利好新兴市场股票资产。从全球大类资产配置的角度来说,海外权益市场投资回报率既和当地的经济基本面有关,也和汇率因素相关,美元的走弱意味着以美元为初始投资货币的海外投资者会寻求边际收益更高的资产,对于资本市场开放程度较高的新兴市场国家来说,本国汇率的相对升值会带来海外资金的流入。

如果我们去观察新兴市场指数和美元指数的走势,会发现美元指数的下跌往往会带来新兴市场指数的上涨。从权益资产区域配置的角度来说,美联储加息进程的趋缓意味着美元弱周期的开启,因此新兴市场权益资产将会受到更多青睐。

中美贸易摩擦趋缓改善新兴市场国家基本面

在刚刚结束的第七轮贸易磋商谈判过程中,中美双方取得实质性进展。在2018年全球权益市场的共振下跌中贸易战扮演了主要角色,这也是新兴市场股指去年表现远逊于发达市场的重要原因。

此番贸易战的缓和将成为推动股票市场尤其是新兴市场股票市场上涨的重要利好因素。主要体现在两个方面,第一是贸易止战对于新兴市场国家来说是基本面的重大利好。新兴市场整体的经济实际增速和全球贸易额增速走势几乎完全一致,这就意味着其经济基本面很大程度上是依赖于出口的,在全球需求不发生严重的边际恶化的情况下,贸易战的缓和显然会扭转投资者对新兴市场的过度悲观的基本面预期。第二是资本市场投资者风险偏好的释放。投资新兴市场除了资产本身的回报率之外,汇率因素和地缘风险也是重要考量因素。而贸易摩擦的减少将大大增强新兴市场的经济、政治的稳定性,提高投资者的风险偏好,开启“risk-on”的投资模式。

中国宽信用格局出现,领涨新兴市场

不差的基本面和较低的估值,A股成为新兴市场主战场

在我们之前的系列报告《外资流入的驱动因素、持仓特征与定价权分析》分析中提到,基本面和估值是决定外资投资收益最重要的因素。从基本面看,A股的净资产收益率与全球主要资本市场的股指相比,一直处于比较高的水平,而且相对波动幅度不大。尽管2018年伴随着全球经济增速的放缓,A股净资产收益率严重下滑,但与其他发达国家市场相比,A股ROE的绝对水平仍然不低。持续、稳定的高盈利能力是外资看好A股,愿意长期布局的根本原因。

另一方面从估值的角度来看,即使A股在领涨了这一轮之后目前的估值在全球主要股指中并不高,远低于发达申博娱乐市场指数,在新兴市场中也不算高。在整体经济增速不低,上市公司净资产收益率较高相对稳定的经济环境中,明显是有很大的估值提升空间的。

如果从历史对比的角度去看,A股的估值也同样很有吸引力。金融危机后美股估值持续走高,连续八年估值的持续飙升已经将美股推到了历史估值的高位,即使在2018年整体估值回调的情况下,美股也依然很难消化掉前期的估值溢价。相反,A股作为新兴市场国家股市的典型代表,在金融危机后虽然整体经济增速不低但股票市场的估值水平几乎是持续低位徘徊,在目前的估值体系对比之下新兴市场或者说是A股的投资价值就显而易见了。因此从资产配置的角度来说,A股目前无论是相对收益还是绝对收益都十分具有配置价值。这也就是为什么今年指数拔估值拔比较多的原因。

宽信用政策吸引外资持续流入

另一方面,中国宽信用周期的开启是A股乃至全球权益市场触底回升的重要助力。我们梳理了中国经济过去三次显著的信用扩张大幅回升周期,从历史经验看,货币政策和信用的宽松短期内会使A股明显反弹,但从“反弹”到“反转”,核心条件是“基本面拐点”的出现,这个目前确实还没有看到,但没有看到不代表不会出现,要知道股市表现永远都是领先的。当下“宽信用”格局已经初现,中国经济中“宽信用”历来是经济基本面的领先指标,后续“基本面拐点”是可以期待的。

2018年A股在贸易战和去杠杆的双重压制下领跌全球股指,估值跌至历史底部位置。而今年我们看到在中美贸易战缓和、美联储加息进程趋缓以及中国宽信用周期开启的多重利好下A股实现触底大反转,领涨全球权益市场。从底部到头部的跨越也充分证明了A股的估值空间,2019年以来持续、大量流入的外资资金也同样证明了A股的投资价值。从短期看,宽信用周期的开启将为A股提供上行动力,而长期看,中国较高的经济增速水平、不差的基本面和较低的估值将使得A股的估值体系逐渐国际化,这意味着我们估值提升的空间还是很大的。

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